稳定币扩张会压低美债收益率吗？先分清长债和短债

市场趋势

2026年11月06日

会，但只压短债，而且量级很小。稳定币扩张对美债收益率的影响，在3 个月以内的短端有可测量的压低作用，对 2 年期、10 年期长债的溢出效应在统计上不显著。把"稳定币买美债"直接理解为"美债利率要跌"，是把短端的局部效应错配到了整条收益率曲线上。

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短端：有影响，但以"基点"计，不以"百分点"计

目前最直接的证据来自国际清算银行（BIS）2025 年发布的工作论文。研究用 2021 年 1 月至 2026 年 3 月的日度数据，采用 granular instrumental variable 方法分离稳定币流入的外生变化，结论是：35 亿美元的稳定币流入，在冲击当天压低 3 个月美债收益率约 0.71 个基点，10 天内累计压低约 4 个基点，13 天前后达到约 5 个基点的低点，并在 10 至 25 天的窗口内维持在 3 至 4 个基点左右。

克利夫兰联储同一主题的幻灯片给出了交叉验证。用朴素局部投影会高估到 25 个基点（作者自己标注为"不可信地大"），加入收益率曲线、短债供给和加密价格控制后，估计落在 2.5 至 5 个基点；用工具变量法进一步收紧到 2 至 2.5 个基点，作者将其类比为"小规模 QE"的效果量级。

两个研究在方向和方法上一致，量级也大致可比。短端确实有需求渠道在起作用，但它是一个边际力量，不是主导短债定价的力量。 短债收益率的主要驱动仍然是美联储政策利率、财政部短债发行节奏和货币市场基金的资金流向。稳定币的买入是叠加在这些之上的一个增量需求。

长端：没有统计显著的反应

BIS 论文专门检验了不同期限的响应。1 个月收益率（完全落在稳定币发行商的投资范围内）显著下降；6 个月、2 年期和 10 年期收益率的响应在统计上不显著，作者明确将这一模式解释为"影响集中在发行商偏好的期限段内，与通过直接购买短债起作用的渠道一致"。

原因在于储备资产的监管约束。美国《GENIUS 法案》要求境内合规稳定币发行商以高质量流动性资产 1:1 支撑代币，实际配置集中在剩余期限不超过 93 天的工具上。稳定币发行商不是主动做久期决策的投资者，它们的储备管理逻辑是保持流动性和资本保全，而不是对收益率曲线长端表达观点。它们买不了长债，也就谈不上压低长债收益率。

有中文分析直接指出了这一点：即使稳定币带来更多美债需求，"最直接受益的也是短期国债"，对 10 年期美债这种影响房贷和长期融资成本的关键利率，"作用要小得多"。

一个容易被忽略的限定：影响在压力时期更大，但方向可能反转

BIS 论文的另一个发现是状态依赖性：稳定币对短债收益率的压制效应，在美债市场中介压力较大的时期会放大；同时，随着稳定币行业规模增长和机构化程度提高，这个渠道本身也在增强。

但这把双刃剑的另一面是赎回风险。稳定币发行商在正常时期是短债的边际买家，但在挤兑压力下，赎回需求会迫使它们卖出储备资产。BIS 论文明确指出，在赎回压力下，发行商对购买时机的自由裁量权消失，抛售动态可能产生远大于基线估计的非线性价格影响。换句话说，稳定币扩张在平时小幅压低短端利率，在压力时刻可能反向推高短端利率并放大波动。

那么，"稳定币扩张压低美债收益率"这句话哪里对、哪里不对

对的部分：在 3 个月以内的短端，稳定币流入确实有可测量的压低效应，量级在个位数基点。稳定币发行商已经成为短债市场一个不可忽视的边际买家类别，其持仓规模在 2026 年初估计在 1500 亿至 1750 亿美元区间，集中在 3 个月以内。

不对的部分：把这个效应外推到长端，或者把它当作美债利率的主要驱动力。稳定币储备的监管框架决定了它触碰不到长债；它的规模相对于整个美债市场仍然很小，相对于短债市场的存量也只是边际增量；而且它的买方角色在压力情境下可能迅速逆转。

更准确的表述：稳定币扩张是短端美债需求的一个新增边际来源，它对短端收益率有温和的、可测量的压低作用，但这个作用受限于监管约束和规模，且具有压力状态下反转的脆弱性。它改变的是短端需求曲线的边际斜率，不是整条收益率曲线的水平。

什么信息会改变这个判断

如果未来监管允许稳定币储备配置更长久期的资产，或者稳定币规模增长到足以在短债市场中占据显著份额（比如从当前千亿级向万亿级迈进），短端的压制效应会增强，并可能开始向相邻期限传导。旧金山联储的预测认为，如果近期增长趋势延续，稳定币发行商的美债持仓到 2030 年底可能接近 4000 亿美元。这个量级本身仍不足以主导长端，但会让短端的边际影响力进一步上升。

反过来，如果出现一次稳定币大规模赎回事件，且储备抛售确实对短债市场造成了超出基线估计的价格冲击，那么"稳定币是短债稳定买家"的叙事就需要修正——它们同时也是潜在的波动源。

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